要点：
继2004年获得了68.5%的净利润同比增长以来，大商保持了快速增长的势头。2005年1-9月，公司净利润达到1.97亿元(0.67元/股)，同比增长73%。第三季度净利润达到5,989万元，同比增长105%。
我们估算，在公司45%销售收入增长中，有21.3%左右来自2004年和今年新增门店的贡献，有23.7%来自各老门店通过商品结构调整和各类营销活动开展所获得的内生增长。
品牌服装是百货商场的主打商品。我国服装销售总额增长率呈现逐年上升态势，2005上半年达到21.5%。大商的内生增长率高于这一水平，表明其老门店跟进了消费的增长、扩大了市场份额。
而对于其它大多数百货类上市公司而言，不要说内生增长了，销售收入总体增长率超过25%的公司也是很少见的。事实上，中国市场上应当不仅只有大商一家做得好，而是大多数上市公司不能代表我国领先百货企业的运营水平。
2005年1-9月，公司新增门店5家(其中第三季度新增1家)，但9月底的存货水平仅比年初高出了6万元。存货周转天数由2004年的40天下降至2005年1-9月份的36天。体现出老门店存货管理加强和同城门店增多所带来的规模效益。
在利润率提升和资产周转加快的带动下，1-9月公司ROE水平达到10.1%，已超过去年全年9%的加权平均ROE水平。我们预计其全年加权平均ROE水够超过13%，并显著高于其它百货类上市公司。
我们重申对该股“推荐”的投资评级，目标价位19.62元，保守对应2006年18x的目标市盈率水平。
大商股份公司ROE水平高于其它百货类上市公司
2005-10-24
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