曾因上半年净利润同比下降4600.96%而被冠以“最熊上市房企”的嘉凯城(000918,股吧)，近日因其“将发起设立50亿元房地产基金”的一纸公告，而再次成为媒体追逐报道的对象。时至嘉凯城发出半年报已4个月有余，其现金流状况有否好转？试水房地产基金是否又是新一轮融资举动的开始？抑或是有其他考量？
对此，本报记者采访了嘉凯城相关负责人，其对于“嘉凯城因上半年业绩较差及公司现金流和负债率过高而备受市场质疑”的解释是：由于上半年嘉凯城的推盘数量较少，大部分库存集中在下半年推出，因此业绩较差。该人士同时表示，根据其已披露的三季报，嘉凯城前三季度累计实现营业收入35.57亿元，归属于上市公司所有者净利润-1.56亿元。其中，三季度单季度实现营业收入20.38亿元，同比增长46.6%；实现归属于上市公司所有者净利润1.72亿元，同比增长60.21%。在经历了连续两个单季的亏损后，已开始盈利。“目前嘉凯城的现金流是安全可控的。”
对于嘉凯城在11月15日晚间发布公告，拟与宁波嘉凯融晟投资合伙企业签署《湖州龙溪翡翠项目投资合作框架协议》。嘉凯融晟将通过股权加债权的方式对嘉凯城下属子公司湖州龙溪翡翠项目进行投资，投资总额8亿～10亿元。一位不愿具名的嘉凯城相关人士告诉记者，此8亿～10亿元资金实为嘉凯城发起设立总计为50亿元人民币房地产基金“嘉融优势发展基金”中的一部分。嘉凯城未来将重点扩展私募基金业务，一方面可以补充开发资本金，另一方面，在嘉凯城的未来战略规划中，轻资产将是主要发展方向。
试水房地产基金
根据上述公告，嘉凯城本次试行房地产金融业务的平台为子公司凯思达资本，通过与中融信托合资成立宁波嘉凯融晟投资管理有限公司，由凯思达资本持股51%，中融汇富持股49%，拟发起设立总计为50亿元人民币的房地产基金“嘉融优势发展基金”。目前，“嘉融优势发展基金I期”（规模为8亿~10亿元）正在发行募集中。这是凯思达资本作为嘉凯城集团房地产金融业务平台的第一次资本运作。
上述嘉凯城相关人士表示，“嘉融优势发展基金I期”的设立为凯思达资本和投资人建立了通道，是公司在房地产金融领域一次成功的尝试。未来公司将在私募基金和房地产金融领域不断深入研究，并计划在3年内完成50亿元房地产基金的募集和投资，募集资金主要用于长三角重点区域城市的优质项目，为更多投资人创造稳健的收益。
早前，嘉凯城曾因现金流问题受到业内人士质疑，而此次与房地产基金的合作，在某种程度上，无疑是对嘉凯城长期以来紧绷的资金链压力，给予了一定的缓解。相关数据显示，前9个月，嘉凯城经营活动产生的现金流量净额为2亿多元，改写了过去两年该指标持续为负的状态。
对于嘉凯城现金流状况，上述嘉凯城相关人士表示，目前安全可控。“首先，2012年1～9月，公司回笼资金超过40亿元，超过去年整年的37亿元。而根据公司销售节奏的安排，预计在第四季度，公司还将有近30亿元现金的流入；其次，计划外资金流入是现金流的有力补充，如嘉融优势发展基金Ⅰ期的发售，将直接为公司注入资金至少8亿元；目前，名城公馆4号楼意向客户的大量积累及市场刚性需求，使不在销售计划内的、可随时通过销售回笼的资金，保守估计有4亿元。最后，嘉凯城作为浙江省国资委旗下唯一房地产上市公司，控股股东浙商集团具备雄厚财力，其国企背景也为公司提供了比较好的资金支持与信用保障。”
而仔细分析嘉凯城短期借款的构成，不难发现，其中有近70%的贷款是向大股东或关联单位的贷款，这部分贷款实际上并不存在短期还款的压力。而根据其相关信息披露也可以了解，公司大股东根据公司需求对嘉凯城及旗下子公司提供担保，能够有效地提高嘉凯城的融资能力。
然而，不可回避的是，嘉凯城依然面临着业绩下滑压力和资金掣肘，而这也正逼迫着嘉凯城修正原来的发展方向。一位接近嘉凯城的人士透露，目前嘉凯城正在积极研究转型，拟从重资产模式转向轻资产模式。而此次募集50亿元房地产基金正是其向轻资产模式转型的一次尝试。
轻资产战略显现
“好的项目会寻找一些大的基金公司、大的集团进行合作，这种操作管理没有太多的瓶颈。”上述接近嘉凯城的人士表示，“管理架构搭得比较好，多做两个项目，就会增加市场份额，这是一种强强联合的做法。目前几个大房企（如万科、招商等）都是这样。你中有我，我中有你，资金运用也比较灵活。”
该人士进一步表示：“我们启动这只基金（嘉融优势发展基金），从表面上看是对公司现金流起了改善作用，而实质上是房地产企业在宏观政策调控背景下，寻求未来发展的一个方向，今后这种模式将成为公司新的盈利点。”
楼市目前的纠结状态，也决定了嘉凯城转变商业模式的紧迫性。目前房地产业内形成的共识是，房地产行业基本面处于上下两难的境地。一方面，房地产投资已经见底，政策不可能向好；另一方面，成交量还处在不稳定阶段，成交量稍涨，就可能带来房价的上涨，因此政策压力很大。
上海弘毅投资管理有限公司总经理张义鸿在接受记者采访时表示，在过去十多年，房地产行业一直是典型的资金密集型行业，即所谓重资产模式。由于此前中国城市的土地一直处于升值周期，因此，衡量一家开发商价值的主要标准之一，就是看土地储备量的多少。因此，开发商竞相买地，资金需求旺盛。但是，一旦楼市步入调整期，土地升值速度低于资金成本时，此前形成的庞大的土地储备，就很可能给企业造成重负。
据北京贝塔咨询中心监测，今年上半年，国内房地产上市公司平均存量资产周转率，比2011年降低8%，比2009年高峰期下降42%，这意味着房地产行业平均投资资金回收周期从2年延长到了4年。这就会倒逼开发商向轻资产转型，即减轻对资金、土地规模的依赖。从2012年三季度的统计数据看，开发商的资金来源中，银行贷款比重萎缩，开发商被迫大幅提升自筹资金的比重，以弥补银行贷款及预售补偿带来的资金缺口。
上述接近嘉凯城的人士表示，与海外房地产市场相比，我国房地产市场的资本结构，更多地依靠自筹资金（占32%，其中5%为信托），以及预售款（占25%）。相比之下，海外房地产市场的资本结构，基本上是私募债权（银行贷款，占43%）、私募股权（占29%）、上市股权与债权（占28%）三分天下。因此，房地产私募基金将大有可为。
