越秀地产注入商业项目拉低负债率 “地产+金融”模式难复制

越秀地产（00123，HK）堪称近两个月以来融资最迅猛的上市房企。此前，越秀地产宣布发行总价值约8.5亿美元的票据，年利息低至惊人的3.25%和4.50%。相关分析认为，越秀地产之所以能拿到罕见的低息，与之前借旗下商业项目打包上市大幅降低负债率不无关系，但就整个行业而言，“越秀式”的融资手段并不具备普遍的可复制性。

　　越秀地产在近期表现出前所未有的对资金的“渴求”，“稳”字当先的越秀地产是否将向高周转转型？相关分析指出，身为国企的越秀地产高速扩张的可能性较低，但极有可能在跨区域扩张方面有所动作。

　　票据利息仅为3.25%和4.50%

　　根据越秀地产日前发布的公告，2013年1月16日公司已经与经办人订立认购协议，将发行3.5亿美元于2018年到期以及5亿美元于2023年到期的票据，利息分别只有3.25%和4.50%。

　　越秀地产称，票据发行的所得款项总额约8.46亿美元，将用作再融资若干债务及作为一般企业用途。

　　分析越秀地产此次发行的期限和规模，盛富资本总裁黄立冲在接受 《每日经济新闻》记者采访时指出，上市房企发债的利息高低需要参考多个因素，包括这家房企是否持有较大比例的投资性物业，其次要看企业的负债情况、发债规模以及结构（如是否附带有权证），此外如果以持有型物业进行抵押，发行的利息也会适当低一些。

　　根据越秀地产在公告中披露的信息，此次发行票据附带有认沽期权，“赎回权”一项有内容显示，票据持有人有权享有一定条件下的若干赎回权，其中就包括控制权变动认沽期权，即越秀集团需维持对越秀地产的控制权，否则票据持有人将有权行使其控制权变动认沽期权。

　　黄立冲指出，有关认沽期权的条款确实会使发行人拿到较低的利息，但记者发现，这与其之前通过一系列融资动作降低负债率也不无关系。其中，产生直接影响的是去年广受外界关注的越秀地产旗下IFC（广州国际金融中心）整体注入越秀房托，越秀地产由此回笼了大笔现金，并将其总资产负债率降至30%的较低水平。

　　商业项目打包难复制

　　2012年7月23日，越秀地产将旗下IFC整体注入越秀房托的提议获得越秀地产股东特别大会的通过。根据这一计划，越秀地产将IFC作价134.4亿元人民币注入越秀房托，其中包括股权代价88.5亿元、开发贷款45亿元以及少数股东权益9000万元。

　　得益于这一计划的顺利实现，越秀地产几乎实现了IFC投资回报的一次性收回。据越秀方面透露的信息，这次资本运作为越秀地产增加了约49亿元现金，同时减少了45亿元银行负债，合共获得了额外约94亿元的资金贡献。越秀地产净负债率也因此大幅下降逾30个百分点，降至仅33.5%。

　　上述计划完成之后，越秀地产还有两次较大的融资动作，包括2012年11月获得了一项3亿港元的贷款融资；此外，去年12月14日，越秀地产又与数家银行订立了一项融资协议，获得最多达38亿港元的贷款融资。

　　黄立冲表示，目前这个阶段，房托对于越秀地产来说还只是具备了资金套现的功能。但他同时认为，这不失为一次漂亮的资本运作，降低负债率的同时增加了融资空间，这也是越秀地产能以罕见的低利息发行票据的主要原因之一。

　　“地产+金融双平台驱动应该是上市房企追求的理想模式，但从目前行业发展的状况来看，越秀地产的这种运作手段并不具备普遍的可复制性。”黄立冲强调。

　　黄立冲认为，类似这种商业物业整体打包上市的模式将产生巨额的所得税，并非所有房企都能接受。目前，一般商业物业的回报率仅3%~4%，甚至低于银行贷款利率。“基金管理人最重要的使命是为投资者带来收益，回报率太低，房托最重要的杠杆功能也就发挥不出来。内地房企在海外发信托较难，H股的房产信托可能还有机会，但目前还存在政策性的障碍和技术性的难题。”

　　或加快跨区域扩张

　　在完成IFC整体注入越秀房托之后，越秀地产至少进行了3次不同形式的融资，包括银行 （机构）贷款以及低息发行票据，金额分别达到3亿港元、38亿港元以及8.5亿美元，此前一直在负债方面保持克制的越秀地产表现出了对资金前所未有的“渴求”。

　　同时，大部分项目集中在大本营广州的越秀地产也在近期加大了在其他区域的拿地力度。据其公告透露的信息，去年11月开始，越秀分别在武汉、沈阳、海口、昆山、青岛以及杭州拿下了多个项目，无一不是在广州以外的区域。

　　越秀地产2012年半年报数据显示，去年上半年其合约销售金额为71.48亿元人民币，其中广州区域的销售金额达63.01亿元，占比近九成。

　　越秀地产是否将转向举债扩张的高周转模式？黄立冲认为可能性并不大，“作为一家国企，越秀地产不太可能走高负债高周转的路线，还是会以稳步发展为主。”但他同时认为，从近期越秀地产在土地市场的动作来看，其跨区域扩张的意图表现得很明显。

　　除此之外，欲继续谋求与越秀房托进行“互动”的越秀地产极有可能继续加大在商业地产方面的投入，最关键的是继续加大持有型物业在整体物业项目中的比重，以增加后续融资的砝码。

　　“IFC仅70%的出租率其实并不能反映基金管理者的运营能力，由于调控仍然继续，投资性地产的购买力在下降，开发商成本在上升，这个领域未来还存在很大的挑战。”黄立冲指出。