商业地产融资渠道现状分析

      摆在商业地产开发商面前的融资渠道 

      就从目前大陆融资市场来看，除了以股权转让或质押等方式与其他企业或个人合作开发外，商业地产开发商可选择的主要融资渠道不外十一条，其中七条来自大陆，四条来自海外。大陆融资渠道主要为：商业银行贷款、信托投资公司发行信托计划、境内公司上市、发行企业债、金融租赁、民间私募基金以及典当。海外融资渠道主要有：外资商业银行贷款、海外私募基金、房地产投资信托基金(REITs)、公司海外上市。很多商业地产开发商选择将几条融资渠道结合在一起使用，以保证项目开发资金的及时到位。

      二、    主要融资渠道的比较

      1、境内商业银行贷款 

      就与商业地产开发商的亲密程度来看，境内商业银行无疑曾经是开发商“生死与共的战友、亲密无间的爱人”。然而随着近两年来国内宏观金融政策调整，商业银行收紧了对房地产行业的信贷，特别是加强了对房地产抵押贷款的审查，商业地产开发商的融资渠道大幅缩紧，业内人士戏称地产业和商业银行之间的“蜜月期”结束了。

      2、信托投资公司发行信托计划

      随着2001年10月1日《信托法》的出台，信托投资公司在房地产资金融通市场上开始扮演起日趋重要的角色。2003年底中国大陆第一支商业房地产投资信托计划—法国欧尚天津第一店资金信托计划在北京推出，它代表着中国房地产投资信托基金(REITs)的雏形。

      随后全国各家信托投资公司陆续推出房地产信托产品，手段多样、品种创新，在一定程度上解决了房地产开发商的开发资金短缺问题。仅北京国投去年推出的商业房地产信托融资产品就有：华堂商场大兴店租金收益权财产信托受益权转让项目，密云商住房资金信托计划等，这些信托产品都是灵活运用信托手段设计出来的优良产品。

      然而，由于信托融资的资金来源主要集中于社会中小投资人，且受到314号文件、《资金信托管理办法》以及《信托投资公司管理办法》等多重政策限制，特别是受到每期不得超过200份的限制，单个集合资金信托计划的融资额度一般不能超过亿元，就我所知，自2002年314号文件出台后，全国大部分集合类房地产资金信托产品的发行额度都在1500万到一亿元之间。这对于大中型商业房地产开发项目而言无异于杯水车薪。

      此外，银监会在今年年初又一次加大了对信托行业的监管力度，所有项目必须要报送银监局审查，审查手续相当繁琐，时间拉长，这样一来信托快速而灵活的小规模融资优势荡然无存。

      3、境内公司上市

      房地产行业属于政策性较强的行业，而公司上市同样面临着极强的政策要求。众所周知，公司上市必须满足以下条件：连续三年盈利、净资产收益率每年不得低于10%、累计对外投资额不超过净资产的50%、总资产负债率低于70%，所有者权益至少5000万等。而目前大部分商业项目的建设都是由一家项目公司完成，成立项目公司的目的主要是定向管理、专业分工、财务分开和运作自主。综合以上两种情况来看，房地产项目公司上市的可能性有多大、融资能力有多强、成本有多高、效果有多好，就成为一个值得商榷的问题。

      从近年来房地产公司上市寥寥无几的现实来看，大部分权衡利弊后的商业地产开发商显然已经放弃了境内公司上市的想法。

      4、发行企业债 

      根据《公司法》规定，只有股份有限公司、国有独资公司和两个以上的国有企业或者其他两个以上的国有投资主体投资设立的有限责任公司，为筹集生产经营资金，才可以发行公司债券。这就将大部分无国有投资主体背景的、有限责任公司性质的商业地产开发公司从可发行公司债的范围内划了出去，且资金用途也明确为筹集生产经营资金。即便房地产开发公司在公司结构上满足《公司法》的要求，也还要经过《企业债券管理条例》对企业发行债券规定的严格限制和审查。程序繁琐，条件严格。首先要报全国计划委员会、中国人民银行、财政部、国务院证券委员会纳入下一年度全国发行企业债的总体规模中，同时还要经过各级人民银行和同级计划管理部门的严格审批。其次，企业须具备一系列条件，例如企业规模的要求，连续三年盈利的要求以及所筹集资金的用途必须符合国家产业政策等等。且“企业发行企业债券的总面额不得大于该企业的自有资产净值”、“企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的百分之四十。”。有鉴于此，在未来的一定时期内，发行企业债无论从政策理论上还是从企业实际条件上都不可能成为商业地产开发商可期待的融资渠道。

      5、金融租赁

      2004年4月上海某金融租赁公司推出了一支房地产“售后回租+保理”模式的金融租赁产品，出售回租人将其某一物业出售给金融租赁公司，并约定了5年作为回租期，同时金融租赁公司与某银行就此单业务建立保理业务关系，确定了资金来源。最终，该笔交易令房地产公司获得了6亿元的资金。分析起来，信托投资公司近年来推出的“租金收益权财产信托受益权转让”信托产品与房地产金融租赁模式非常类似。两者的具体区别在于：一、金融租赁的资金来源为银行，信托的资金来源为投资人；二、金融租赁可以解决的资金量较大，信托解决的资金量小；三、金融租赁后的风险由租赁公司和银行共同承担，信托的风险则完全转嫁给了投资人。金融租赁的收益由银行和租赁公司共享，信托收益归投资人，信托投资公司收取少量报酬。例如，北京国际信托投资有限公司推出的“华堂商场大兴店租金收益权财产信托受益权转让”项目就是基于这种理念设计的。

      我个人认为，房地产金融租赁对于商业地产开发商来言不失为一条很好的融资渠道，它为相当一部份具有优良房地产项目的开发商提供了一条可以融通较大规模资金的渠道。然而，通过采用银行保理业务，以银行作为房地产行业融资最终的资金来源，有悖于近两年来政府推出的收紧商业银行房地产行业贷款（特别是抵押贷款）金融政策的根本目标，即分散商业银行在房地产行业的信贷风险。

      6、典当

      典当融资手续简便、融资速度快捷，在如今商业地产企业短期融通资金的过程中，日益体现出了自己高效的特点。然而，我相信大部分开发商如果不是走投无路，是不会选择成本高昂的典当方式融通资金的。2004年我所接触过的一个项目，在商业银行、信托投资公司等融资渠道全部堵死的情况下不得不选择了典当方式以解燃眉之急，而最终的融资成本竟然高达年50%。可以说，这个项目一段时期内的利润全部让渡给了典当行，开发商损失惨重。

      此外，由于受到典当行业自身条件限制，对于资金需求量巨大的商业地产行业来说，典当行的融资能力远远无法达到要求。特别是今年新出台的《典当管理办法》规定了“房地产抵押典当余额不得超过注册资本。注册资本不足1000万元的，房地产抵押典当单笔当金数额不得超过100万元。注册资本在1000万元以上的，房地产抵押典当单笔当金数额不得超过注册资本的10%。” 进一步限制了房地产典当的总额。对于动辄上亿的房地产融资来说，典当金额限制在如此小规模内，显然无法满足地产开发需求。

      7、民间私募基金 

      民间的私募基金始终都没有获得政府政策层面的支持，然而却以不争的事实极具活力的存在着。几年前，一些公司型私募基金已完成暗中的筹备，并开始在房地产市场积极运作。特别是在以温州为中心的江浙地区、福建地区，十余年间，民间私募基金投向全国房地产行业的资金已经达到了近千亿的规模，虽然隐蔽却不容忽视，例如：在北京、上海、杭州、深圳等地炒作的沸沸扬扬的温州炒房团就是以民间私募基金的方式在运作。

      8、外资商业银行贷款

      2002年2月1日起，外资银行获准在中国大陆开展贷款业务，但仅限于对大陆的境外人士和外资企业提供人民币业务。直至2004年2月花旗、汇丰、东亚和瑞穗四家外资银行才首批获准对中资企业人民币贷款业务。2005年5月底，渣打银行成为首个推出商业房地产贷款业务的外资银行，这为商业地产开发商拓宽融资渠道带来了新的希望。一般来说，外资商业银行对境内房地产开发商发放的贷款和境内商业银行相似，都是以商业物业作为抵押，以抵押标的物评估价或成本价的60%到70%作为发放贷款额度的依据。

      然而外资商业银行贷款也存在着政策方面的限制。2004年上半年银监会就曾经要求外资银行提供其超过一亿元人民币贷款客户的资料，随后发改委、银监会联手央行又颁布了《境内外资银行外债管理办法》，变相的从政策层面对外资银行贷款规模进行控制。同时，外资商业银行本身由于受到人民币存款总量不足的限制，其有限的人民币贷款业务也主要是面对中小客户，额度一般不大。总之，外资银行的商业地产人民币贷款还远远不能成为商业地产开发商可以期待的主流融资通道。

      9、海外私募基金

      海外私募基金一般是通过非公开的方式集合少数投资者资金设立的基金，其销售与赎回都是基金管理人私下与投资<