融创中国(01918.HK)与万达商业之间高达632亿的世纪大交易平添变数，原本计划由融创接盘的万达旗下77个酒店资产包，将有另一地产集团富力地产(2777.HK)接手，而融创则只收购万达13个文旅项目公司。
7月19日下午5时，融创中国、万达商业富力地产三家公司掌门人孙宏斌、王健林、李思廉、张力在北京万达索菲特酒店联合举行战略合作签约仪式，这离融创和万达双方在本月10日签署框架协议仅有9天时间，原本预计1个月的尽职调查周期，也缩短至不足10日。
签约仪式后，三家公司联合发布公告称，融创收购同意收购万达旗下位于中国的十三个文化旅游项目公司(下称“文旅项目公司”)91%的权益，合计交易对价为438.44亿;而此前双方在框架协议中所提及的万达旗下76家(正式签约时增加为77家)酒店资产包，则由富力地产以199.06亿接手。两项交易总金额637.5亿元。
相对于融创和万达在本月10披露的框架协议内容，交易细节上发生了较大变化，一是交易对手增加了富力地产，二是两个资产包的交易价格进行调整，三是付款方式不同。
相对于此前由融创单独接盘，由融创和富力分别收购文旅项目和酒店资产，更符合两家公司的经营风格和投资逻辑，因前者注重规模及周转速度，不愿过多投资持有型物业而占用资金，而后者注重收益质量，此前便经营着大量持有型物业，包括多家高星级酒店及写字楼。
涉及万达旗下高达600多亿的资产转让事宜，起始于7月上旬。有消息显示，孙宏斌与王健林之间在本月初敲定交易只用了四天时间。
根据融创方面在11日披露的框架协议中的交易细节显示，融创最初同意收购万达旗下十三个文化旅游项目公司91% 的权益，和七十六家城市酒店100% 的权益。两笔收购合计收购总代价 631.70亿元。其中335.95亿元将由该集团内部资源偿付，另外295.75亿元则将由万达商业指定银行向融创中国提供的三年期贷款融资拨付。
双方原本约定的1个月尽职调查结束后签订正式协议，但从19日提前签约的结果来看，融创方面针对13个文化旅游城的尽职调查已然完成。
但最终的交易结果却进行了调整，一手交易对手增加了富力地产，二是两笔资产的交易价格进行了调整，三是付款方式随之变化。
交易对手上，融创接手13个文旅项目，富力则接盘万达的酒店资产。这显示融创一贯的投资逻辑并未发生改变，依然是谋求高速周转的房地产开发业务的扩张，提升市场份额。
接近融创高层的知情人士透露，放弃接盘万达的酒店资产包，避免大量占用公司资金，更符合融创一贯投资逻辑，这也将减少融创的资金压力和债务负担。
孙宏斌在19日的发布会上表示：“这个调整对融创而言比原来的交易方案有了更好的流动性，降低了我们负债水平，同时我们也承担了原酒店交易对价的折让部分，对于我们和万达合作的文旅项目资产包这是可以接受的溢价，这种交易安排三方都很满意。我们也相信富力承接的这部分酒店资产有一个非常合适的价格，未来也会有很好的经营结果。”
交易标的较最初发生变化，使得融创与万达之间的原定的交易对价也进行了调整。资料显示，13个文旅项目公司资产净值为248.84亿元，对应最后厘定的交易对价438.44亿，相当于按1.76倍净值交易。而富力地产则是以199.06亿折价接盘万达净值高达330多亿的酒店资产包。
融创中国董事局主席孙宏斌在签约仪式表示，收购文旅项目的价格的高于此前框架协议时约定价格，是融创对富力接盘酒店资产的补偿。
至于付款方式，原本由万达为融创提供的贷款部分也将不复存在，据悉，19日当天，融创已经向万达商业支付了150亿收购资金，后续也将由融创自有资金承担。
据孙宏斌在前一日接受媒体记者采访时透露，除了此番438.44亿的交易价格，万达13个文旅项目公司合计还有负债约450亿，将由各个项目公司承担。融创已经开始向各个项目公司的债权人进行接触，试图顺利将万达的该笔负债转至融创身上。
资料显示，万达此番转让的13个文旅城项目公司涉及土地储备总建筑面积合计约为 5897 万平方米，其中，自持面积约为 924 万平方米，可售面积约为 4973 万平方米，可售面积约佔总建筑面积的 84%。
上述13个项目涉及的土地储备占万达截至2017年中总土地储备的7332.6万平方米的约8成。转让资产后，万达的地产资产规模将大幅缩水，从而实现风险系数相对较低的轻资产运作。
反观融创，则在接盘万达的土地后实现规模的大幅提升。截至2016年底，融创拥有土地量7912万平方米，同期国内土地储备前三强分别为恒大22900万平方米、碧桂园16600万平方米和绿地13654万平方米。随着融创此番接盘万达超过5900万平方米土地，以及今年以来的其他多宗收购，预计该公司的土地储备量有望跻身行业前三甲。
对于万达与融创之间这笔交易，机构之间褒贬不一。
摩根士丹利发布研究报告称，这对于融创而言是一项好收购，将为其带来正面影响，基于约4970万平米的土地储备，摩根士丹利估算，按照当前市场每平米15500元的均价，这些可售资产价值约合7700亿元。
摩根士丹利同时预测，融创本次收购资产每年可带来510亿人民币的销售额，预计融创2017年的预期销售额将达到2500亿元。另外，还预测13个文旅资产包会达到15%-20%的净利率，将增加融创610亿的净资产价值。
但国际评级机构惠誉、标普均不看好本次交易。日前，两家机构先后对融创和万达两家公司的相应评级进行下调处理。
标普表示：尽管此番交易能够降低万达商业的资产负债率，但由于失去了大量土地储备，导致其后续售卖物业的收入减少，并大幅降低其市场地位，这某种程度抵消了在万达商业通过出售项目降低资产负债率的效果。为此，将万达商业列入负面观察名单，评级为“BBB-”。对于融创，标普表示其今年已经用于并购的资金总额已经超过该公司去年的合同销售额，固该公司财务杠杆可能进一步恶化。
对于外界关于融创资金链以及债务结构的担忧，孙宏斌在18日表示，13个万达城债务约为450亿元，这些债务由项目公司承担;截至6月30日，这些公司账面上还有200多亿元现金可供项目运转。
另外，孙宏斌还就标普等机构下调评级作出回应，称：“标普等机构看不懂国内公司。”孙宏斌表示，融创自去年10月以来未在公开土地拍卖市场上拿过地，仅进行了部分并购。考虑到今年销售回款额的提升，预计公司整体负债率不会有大的变化，如果不包含万达的这笔收购，资产负债率还有下降空间。
至于公司现金流，孙宏斌称：到今年6月30日，融创账上还有900亿元现金，能动用的现金将近500亿元。6月销售额285亿元，7月销售预计会超200亿，8月以后能超过300亿元，融创与万达交易的现金流没有压力。
（来源：第一财经日报 张歆晨）
