10月9日的一则公告，拉响了一场救赎ST万杰(600223.SH)的闪电行动。
该公告表明，山东万杰集团、山东省商业集团(下简称鲁商集团)、淄博市人民政府、山东省国资委四方面于10月6日签署《山东万杰高科技股份有限公司资产重组框架协议书》(下简称《重组框架协议》)，由鲁商集团火线重组濒临退市的ST万杰。
消息来得太突然了，我们根本没预料到。10月11日，万杰集团总经理办公室孙嫣对本报记者表示，尽管上市公司盘活了，但是万杰集团的未来发展仍然存在很大悬疑，钢铁项目如何盘活，还是未知数。
与此对应，鲁商集团总经理办公室一位人士表示，签定框架协议以来，债务重组与资产注入的基本思路已经公告，现在的关键问题是财务细节如何清算与论证。
业界人士指出，基于巨额负债等诸多不确定性因素，在实际操作中，重组难度远比预料的要大。一方面，两家企业的产业链不相关联；另一方面，鲁商集团的最终目的只是借壳ST万杰，通过定向增发将房地产资产注入上市公司。
这家山东第一民企，是否将被打上国有烙印？
闪电救赎
在2007年最后3个月的关键时刻，山东省国资委终于闪电出手救赎ST万杰，此举颇耐人寻味。
据本报记者了解，是次重组包含股权转让、债务重组、资产重组、定向增发四大关键事项。
根据公告，万杰集团将其持有ST万杰的23715.63万股(占总股本的44.22%)中的18232.5万股(占总股本的34%)，无偿转让给鲁商集团。
在债务方面，万杰集团总负债34.27亿元，其中银行负债约31亿元。重组后的公司将按合计贷款总额不高于50%的比例进行承载，流动负债由万杰集团协助重组方也按此偿还比例进行谈判，欲求一次性解决。债务重组后，按照债务与资产相匹配的原则，由该公司和置出资产承接方对相应比例债务进行承载。
在资产重组方面，将保留化纤、纺织、热电及其与之相关联的主营业务；同时，淄博万杰肿瘤医院、山东万杰医学高等专科学校等资产置换出公司后，可以移交给淄博市人民政府承接。
当上述程序完成后，鲁商集团将通过定向增发把房地产资产注入上市公司，从而完成整个重组。
作为重组方，鲁商集团介入得太突然，此前没有任何征兆。不过换个角度思考，由于鲁商集团是山东本地国有企业，一切又显得那么顺理成章。济南市当地一位长期关注鲁商集团的人士透露，此前，鲁商集团一直在图谋将房地产资产借壳上市，并与ST科健（爱股,行情,资讯）进行了长时间的跟踪谈判，最后功败垂成。
ST科健曾在9月26日发布公告称，该公司已经完成对意向战略投资者的调查，正在与相关方面拟订重组框架协议。外界猜测正是由于ST科健已确定战略投资者，从而促成在山东省国资委主导下，鲁商集团闪电介入ST万杰。
据了解，鲁商集团是山东省最早由行政机关(即山东省商业厅)改制转体组建的国有大型企业，以百货零售为第一主业、以生物制药和房地产业为重点产业，并涉足教育、酒店、传媒、投资等多个领域。2006年，该集团销售收入约100亿元，总资产75亿元，实现利税10亿元。
另据透露，淄博市有关政府部门早在2005年底便在紧急磋商一份拯救万杰的计划。这一计划的基本原则是按照产业链思路进行重组，即由当地几家大型企业参与拯救万杰。
坊间流传的消息称，剥离万杰集团的钢铁项目，将由莱钢消化吸收；在化纤方面，待选企业有当地颇具实力的淄矿集团或东岳化工。
一份财务报表显示，2004年ST万杰每股收益为0.04元，2005年为-0.23元，2006年为-1.25元，2007年中为-0.16元。连续三年亏损的业绩，逼迫山东省国资委与淄博市人民政府联合出击，在关键时刻瞅准鲁商集团的需要让其重组ST万杰。
债务悬疑
现在时间紧迫，草签框架协议有利于赶在2008年之前引进重组方，从而顺利地将ST万杰这一壳资源保留在山东。武汉新兰德证券研究员余凯表示。
但是，由于部分重组条款表述模糊，这次闪电行动引起业界关于债务分配问题的质疑。
根据协议推算，重组后约有17亿元债务直接由上市公司消化，那么剩余17亿元债务将如何偿还？
对于这一点，目前的公告并没有明确解释。西南证券研发中心副总经理周到表示，由于还涉及把医院、医校等资产从上市公司中置换出来，初步预计由承接方与鲁商集团一起承担剩余17亿元债务。
在债务分配并没有妥善处理的情况下，重组消息便被抢先公告出来，这表明相关当事方的急迫心情。周到说表示。
多家证券公司的分析员阅读上述公告后认为，重组后万杰集团剩余的17亿元债务去向未能明确，很可能将暂时进行托管，以后分期偿还。因而，估计银行方面会产生抵触情绪，这一情况有待于山东省与淄博市两级政府部门协同相关企业进一步谈判。
本报记者就这一问题向鲁商置业(即鲁商集团的下属房地产公司)求证，其办公室有关人士表示，目前只签了框架协议，银行的债务由鲁商集团承担50%，剩余50%还没有谈妥，债务处理的细节尚待进一步确定。
这位人士还强调，鲁商集团重组ST万杰的欲望非常强烈，因为鲁商置业正在图谋走出山东，向北京等地扩张地产项目。
据了解，鲁商集团的房地产项目由全资子公司鲁商置业主管，去年新项目投资约30亿元，为集团公司贡献利润超过1亿元。
此外，基于鲁商集团立足于百货零售业的背景，其房地产业务战略与大连万达类似，未来将重点发展商业广场等综合地产项目。目前拿的土地比较多，资金比较紧张，公司正在寻找新的融资渠道，因而借壳上市非常急迫。鲁商置业下属一家子公司山东银座久信房地产开发有限公司相关人士告诉本报记者。
除了关于34亿元债务未能妥善处理之外，外界对于ST万杰的定向增发更为关注。
在本报记者与鲁商置业的沟通中，有知情人士表示，定向增发已经确定为房地产资产，增发完成后，ST万杰将更名为鲁商置业，将与鲁商集团旗下另一家上市公司银座股份(600858.SH)齐头并进。
10月12日的消息表明，银座股份的配股方案获得证监会通过，将配股3640余万新股。目前ST万杰的总股本为5.36亿，股价为6.55元。
如果重组成功，ST万杰的市值并不比银座股份小多少，以后做高股价的话，其市值超过银座股份的可能性很大。武汉新兰德证券研究员余凯表示。
万杰集团去向
眼下，剩余的17亿元债务成为制约此次重组的关键要素。而是次闪电行动也脱不了明显的政府主导痕迹。
是次重组保留了ST万杰原来的化纤、纺织、热电及其与之相关联的主营业务；同时，将淄博万杰肿瘤医院、山东万杰医学高等专科学校等资产从ST万杰中置换出来。
但最关键的问题是，上述重组举措并没有涉及到钢铁项目4年前正是贷款高达26亿元的钢铁项目将整个万杰集团拖垮的。
这是否意味着当地政府部门将分步骤重组万杰集团，即第一步先重组ST万杰，然后再对万杰集团进行重组？
孙嫣说，现在公布的方案只是基于如何重组ST万杰，有关政府部门将择机再度重组万杰集团，将钢铁项目剥离。孙嫣一度留学澳大利亚，是万杰集团总裁孙启玉重点培养的后备骨干之一。
据了解，几经磨难的万杰集团董事长孙启玉对于重组大局退而求其次，只要求保留万杰医院与万杰医学高科等专科学校，未来万杰集团一旦剥离钢铁项目，将以医院、医疗、医药作为发展方向。
此前的今年6月，孙启玉在于万杰集团召开的世界质子大会上接受记者采访时强调，对于以后的重组，我只需要保留万杰医院与万杰高科就可以了，万杰集团将以此作为主攻方向。
这家山东第一民企在通过银行贷款盲目扩张钢铁项目之后，不到4年时间便急速陨落。有关人士认为，出让ST万杰的控股权之后，万杰集团的总资产已缩减到了原来的1/10。
