编者按：本文来自微信公众号“节点财经”（ID:jiedian2018），作者：港股频道，36氪经授权发布。
除了踏足社区生活超市，推动渠道变革，于近日国美成立34周年之际，又狠狠地放出一个“大招”，其国美App正式更名为“真快乐”App。
据悉，该APP集娱乐化、社交化于一身，旨在让用户体验有趣、实惠的线上购物方式，实现买卖双方的快乐交易。
差不多时间段，国美还密集注册了一大批充满乐感的公司，如乐呵盒（宁波）科技有限公司、真快乐（北京）科技有限公司、哎呦喂（海南）科技有限公司、真乐购（宁波）科技有限公司等。
有了快乐的名字，但国美真就能快乐起来吗？本文，节点财经（ID：jiedian2018）将从国美的盈利能力、业务布局、资本结构、市场空间等多个维度入手，全面拆解这家公司。
看盈利能力：从辉煌到落寞
说起国美，总会让外界感叹一句“成也萧何，败也萧何”。
1987年，第一家“国美电器店”成立，历经多年发展，黄光裕将多家店面整合为“国美电器”，并于2004年赴港上市（后更名为“国美零售”）。
2004年-2008年间堪称国美零售的巅峰时刻，营收从上市之初不足百亿元增长至近500亿元，归母净利润从3.74亿元增长至10.48亿元，一度是引领中国家电零售行业的翘楚。
2008年底，黄光裕被警方带走，最终在2010年以经济犯罪锒铛入狱，此后，缺了主心骨的国美零售日渐落寞。
2017年至2019年，国美零售营收从715.75亿元降至594.83亿元，归母净利润从亏损4.5亿元扩大到亏损25.9亿元，三年累计亏损金额超过79亿元。
截至2019年，国美零售营收594.83亿元，同比下降7.57%，近十年营收复合年增长率只有1.7%，归母净利润为亏损25.9亿元，同比2018年有所缩窄。
2020年上半年，受疫情冲击，家电销售在一季度同比下降60％，超90%国美线下门店暂时关闭，公司营收大幅下降44.44%至190.75亿元，归母净利润亏损26.23亿人民币，较2019年同期减少3.8亿元，降幅达589.25%。
与同一赛道的苏宁易购相比，如今的国美零售不仅仅是掉队了，甚至可以说命悬一线。
数据来源：国美零售财报
与此同时，公司的赚钱能力也经历着过山车式震荡。2010年-2019年，虽然国美零售的毛利率从11.63%提升至15.32%，整体呈上升趋势，但净利率从3.95%降至-4.99%，最高点值为3.85%，最低点跌至-8.54%。
2020年上半年，毛、净利率均出现大幅下滑，分别为8.94%和-14.45%。
数据来源：国美零售财报
看业务占比：高度依赖线下渠道
作为家电零售行业的“老大哥”，国美一直以来根植的线下渠道，是其营收的主要来源，随着网络购物兴起，这一优势反而成了“掣肘”国美的劣势。
面对不少零售商都借助线上平台创造佳绩的盛况，国美也在数年前打出 “线上线下融合”旗号。
不过，就数据来看，这一战略收效甚微。
据国美零售财报显示，2019年及2020年上半年，集团销售电器及消费电子产品的线下收入约为574.27亿元、188.42亿元，营收占比分别为96.54%、98.78%，仍然在很大程度上依赖线下渠道。
对于线上业务，国美在年报中特别提出，得益于疫情期间大力拓展社群及国美 APP 在数字化本地零售上的贡献，上半年集团社群+国美 APP 的交易总额与去年同期相比增长约70%，集团社群数量增长超过40% 达到20万以上，触达用户同比增长超过 65% 达 6600 万以上。
但体现在营收上，似乎不是那么回事儿。
2020年上半年，国美零售线上收入仅为2.33亿元，较2019年同期猛降85.38%，营收占比降至1.2%。
数据来源：国美零售财报
事实上，受疫情催化，消费者购物习惯发生变化，2020年上半年全国家电线上渠道非常旺盛，销售规模1523.5亿元，同比增长3.7%，线上份额较2019年同期增长9.7个百分点，迅速提高至45.3%；线下销售占比持续萎缩，零售额累计1841.7亿元，同比增长率为-30.6%，份额至整体市场的54.7%，
反观国美，因为线上渠道建设乏力，线下渠道受疫情重创，业绩滑坡不可避免。
看资本结构：负债压力逐年加大
业绩承压，负债高企，是国美当下的现状。
截至2020年上半年，国美零售总资产734.64亿元，总负债680.09亿元，资产负债率92.68%，为上市以来第二高，仅次于2006年中期的96.77%，持有的现金及现金等价物约为114.37亿元。
往前追溯，2016-2019年，国美零售负债合计分别为408.27亿元、456.98亿元、496.58亿元和637.11亿元，其中有息负债为149.14亿元、131.95亿元、109.96亿元和352.66亿元，资产负债率一路从66.06%拔高到88.65%。
数据来源：国美零售财报
一边是逐年膨胀的负债额，另一边，国美零售的偿债能力却日渐走弱。
2016年至2020年上半年，国美零售的流动比率从1.14下滑至0.76，速动比率从0.76下滑至0.62，显示其短期偿债能力整体下滑。
比之短期偿债能力，国美零售的长期偿债能力更显危险，其产权比率从2016年1.82猛涨至2020年上半年7.61，表明企业自有资本占总资产的比重越来越小，长期偿债能力不容乐观。
财报显示，于2020年6月30日，国美零售借贷总额约298.52亿元，需在一年内偿还的即期计息银行借款及其他借款高达357.72亿元，债务压力溢于言表。
节点财经（ID：jiedian2018）注意到，2020年初，国际评级巨头标普将国美零售的‘B+’长期发行人信用评级和对其高级无抵押票据的‘B’长期发行评级列入负面评级观察行列，认为新型冠状病毒的爆发降低了国美零售的盈利能力或疫情持续到2020年第三季度，该公司的关键信用指标可能会被削弱至低于标普的评级门槛。
这对本就如牛负重，现金流吃紧的国美零售来说，无疑“雪上加霜”。
看股价表现：沦为仙股
上市十多年，国美零售的股价从巅峰到没落，时至今日，已沦为仙股。
2004年6月，国美电器在香港成功上市，市值最高时接近千亿港元，这一数据甚至超过目前的苏宁易购。
黄光裕本人则因国美股价大涨，身价倍增，曾在2004年、2005年、2008年三度问鼎胡润中国大陆百富榜。彼时，这位站在山顶的首富还不到40岁。
2008年为国美零售股价大跌的分水岭，未卜先知的资本市场早在黄光裕出事前便开始抽身离场，国美零售的股价在当年10月被“杀”成了一只仙股
此后12年间，只要有关黄光裕将提前出狱的消息爆出，国美零售的股价便会来一波飞升。
据不完全统计，2014年11月、2015年5月、2017年10 月、2018 年1月、2019年4月及2020年2月，均传出过黄光裕即将出狱的消息，且每次都能刺激国美零售及国美控股旗下国美金融科技、中关村科技、*ST 美讯等相关概念股大涨。
但在消息落定后，这些股票的股价继续沉沦。
2020年6月，黄光裕出狱确之凿凿后，国美零售迎来一轮近50%的暴涨，股价在6月26日盘中飙升之最高1.72港元/股，但此后仍旧一路下挫。
图源：东方财富
2020年1月13日，受APP更名“真快乐”影响，国美零售股价大涨11.46%，收至1.07港元/股，总市值约230亿港元，与巅峰期市值近千亿港元相比，已缩水约80%，与阿里巴巴或者其他的头部电商平台已经彻底不是一个数量级了，与苏宁易购对比也不上一半。
看家电零售赛道：巨头更迭，国美掉队
2008年，黄光裕被调查之时，正值国美和苏宁两强“争霸”，两家电器零售巨头几乎打败了所有竞争对手。当年，苏宁易购营业总收入498.97亿元，国美零售营业总收入491.03亿元，二者不分轩轾。
12年后的今天，至2019年，苏宁易购总营收达2692.29亿元，与2008年相比增长439.57%，国美零售尚停留在百亿关口，2019年总营收594.83亿元，不及苏宁易购的四分之一。
期间，中国零售业沧海桑田，从线上到线上，全行业在迭代变革中不断前进，“互联网+零售”模式快速传播，行业重新洗牌出现新格局。
“买电器，到国美”的时代渐行渐远。
根据《2019年度中国网络零售市场数据监测报告》，2019年网络零售B2C市场（包括开放平台式与自营销售式，不含品牌电商），以GMV统计，天猫以50.1%排名第一，京东和拼多多以26.51%、12.8%位列二、三位，排在四至六位的分别为苏宁易购3.04%、唯品会1.88%、国美零售1.73%。
根据尼尔森发布的《2020年3C家电行业消费趋势报告》，2020年上半年，中国家电零售商市场份额分布中，京东占比28.9%，苏宁易购占比21.8%，天猫占比14.2%，国美已无缘前三，且5.4%的市场份额比之前三差距明显。
图源：尼尔森《2020年3C家电行业消费趋势报告》
看国美求变：战略加速，能否王者归来？
面对当前的市场环境，错失互联网发展良机，业绩低迷，债务压顶的国美也在积极求变。
2020年4月，国美牵手新一代社交电商黑马拼多多，由其宣布认购国美零售发行的2亿美元可转债，期限3年，票面年利率为5%。
2020年5月，国美与京东达成战略合作，京东以1亿美元认购国美零售发行的境外可转债。此前3月，国美官方旗舰店正式入驻京东，数据显示，618当天，京东国美官方旗舰店行业店铺实时排名位列前五。上半年，国美在京东平台的GMV预期增长超过100倍。
对于和拼多多、京东合作的考量，从业务层面讲，主要有两方面。
一方面，受疫情重创，突破线上是国美迫在眉睫的事情，拼多多拥有超过6亿用户，京东有近4亿用户，可以为国美获得线上流量支持；另一方面无论是国美+拼多多，还是国美+京东，都有助于补齐国美供应链短板，拓展商品边界，推进数字化改革，把握下沉市场的机会。
当然，还有另一层原因，国美很缺钱。国美方面曾表示，拼多多和京东的资金流入，将用于偿还前期贷款和补充流动资金。
可以看出，随着黄光裕归来，国美加快了创新求变步伐，至于能否扭转乾坤，带领国美创造新的辉煌，仍未可知。
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