撰文/刘满桃
面对行业与企业的艰难处境，已届74岁高龄的许荣茂终于决定退休，将世茂集团董事会主席的权杖交到儿子许世坛手中。
8月29日，世茂集团宣布，许荣茂先生因应退休安排，将退任公司董事会主席兼执行董事，公司董事会副主席兼总裁许世坛先生获委任为公司董事会主席，由2024年9月1日起生效。
事实上，许世坛自2011年接过世茂集团的管理和决策权起，至今已有十三载，许荣茂则早已进入了隐退状态，大多时候更像是集团顾问的角色，因而对于此次退休，更像是酝酿已久的结果。
只是对于企业的发展，许荣茂或许仍有担忧，毕竟在世茂集团高速发展的那些年，对于高负债他亦表示“心理压力很大”，而到如今，世茂集团处境已变得更艰难。
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业绩困境
同一天披露的中期业绩公告显示，世茂集团截至2024年上半年合约销售额为170.9亿元，合约销售面积为131.3万平方米，同比分别减少39.12%及29.71%。营业额下降3.9%至291.95亿元，毛利更从去年同期的31.24亿元骤减至0.15亿元，毛利率仅剩0.1%。
与此同时，经营亏损由上年同期的17.88亿元扩大为142.32亿元，股东应占亏损由120.58亿元扩大至226.68亿元。每股亏损则由3.18元增至5.98元。
面对行业低迷以及公司业绩的巨额亏损，年事已高的许荣茂恐怕是有心无力，彻底放手似乎也非难事了，起码儿子许世坛已从执着的规模追求中变得谨慎，并在2021年开始直言要“谨慎投资”。
但大好光景已过去，正处壮年的许世坛还能力挽狂澜吗？
时间回到2011年，面对市场局面的急转直下，在不少城市，大批户型巨大、产品雷同的高端新房出现滞销，经过调研后，“豪宅教父”许荣茂开始了企业管理变革，从外部引入管理人才，其34岁的儿子许世坛也正式开始接管家族企业，掌管日常管理和决策权。
也是从那时起，世茂集团正式迈出了规模追赶的步伐。
之后的报道，大多都是许世坛对于销售目标的表态，如2012年就曾喊出销售规模“三年后上千亿”的口号，虽然到2014年世茂集团实际销售仅为702亿元，但其追逐的决心可见一斑。
随后2014年，许世坛表示当年要做到1500亿货值，在加杠杆扩大投资的打法下，世茂负债与库存快速增加。
2016年，世茂仍只录得合约销售681亿元，但许荣茂却表示：“虽然规模没有增加，但我现在的心情是近几年来最好的，之前两年都没有这么好过。前两年虽然规模增长快，但负债增长也快，库存高，心理压力很大。从去年开始世茂做了调整，主动把销售速度降下来，同时把负债降下来，把库存去掉。”
不过许世坛对此似乎并不担心，他定下了2017年销售800亿元的目标，并最终达成千亿愿景，全年累计合约销售1007.7亿元。
此外，经过两年去库存，2017年世茂毛利率也终于恢复至30%以上的水平，达到30.4%，对此，许世坛表示：“有信心2018年和2019年会继续提升，因为我们在价格的提升上也比较大。”
果不其然，2018-2020年，世茂集团录得销售额达1761.5亿元、2607.8亿元、3003亿元，并收获“并购王”的称号。
在彼时前景似乎依然“一片大好”的氛围下，许世坛2019年说“现在是大鱼吃小鱼”，2020年更表示“现在是大鱼吃大鱼的时代”，收购福晟集团的“史诗级交易”也在这时启动。
但后来的故事似乎并不如许世坛的预想，行业态势急转直下，面对颓势，2021年中期业绩会上，许世坛改变一贯的进取发言，表示世茂会采取比较谨慎的防守型策略，多销售、多回款，严控公司投资，不拿贵地，引进更多合作。
但在行业下行大势下，收效并不明显，2021年-2023年，世茂销售额急速下滑，分别为2691.1亿元、865.2亿元、428.22亿元。至今年上半年，合约销售额回落至170.9亿元。
其余数据也不尽如人意，中期报告显示，截至2024年6月30日止六个月，集团的收入约为291.95亿元，较2023年同期减少3.9%。79.4%的收入来自物业销售，20.6%的收入来自酒店经营、商业运营、物业管理及其他业务。
收入下滑的同时，销售成本却同比增加7.0%至291.80亿元，主要由于物业减值拨备增加所致。
毛利率更是从上年同期的10.3%降至0.1%。据公告显示，毛利率下降的原因是，确认的土地及建筑成本等平均成本上升；房地产行业持续低迷导致物业减值的拨备增加。
确认其他亏损净额也从上年同期的2.65亿元大幅增至109.17亿元，主要包括归类为持作出售的资产减值亏损约96.54亿元，使用权资产减值亏损约9.99亿元以及清算若干因被裁定破产并处于管理阶段的附属公司所产生的亏损约6.15亿元。
至此，截至2024年6月30日止六个月，其股东应占亏损由2023年中期的120.58亿元增加至226.68亿元，亏损增加主要是由于集团毛利减少及其他亏损增加。
很显然，从父子过往的表态与风格可以看出，父亲许荣茂对于高负债、高库存的担忧显然更看得更为长远，但许世坛的“进取”也确实为世茂集团创造了一段高光时刻，同时也为后续埋下隐忧。
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债务压力
随着高速发展阶段的规模提升，以及投资的加大，世茂负债表现也开始变化。
过往数据显示，2018年世茂有息负债额为1091.3亿元，同比上升24.7%，其中短期借款313.1亿元，占借款总额比例为29%，较去年增长约10%。
2019年有息负债继续增至1154.7亿元，同比增加5.8%。其中短期借款320.6亿元，占比28%。之后有息负债总额由2020年底的1451.43亿元，增至2022年底2740.07亿元，增幅88.8%。
负债率也从2020年的74.14%增至2023年的90.57%；净负债率更是从2022年底302.2%增至372.5%。
而由于融资渠道受阻，大多房企的总负债都在压降中，世茂集团同样如是。
据2024年中期报告显示，于2024年6月30日，世茂集团借贷总额约为2566.03亿元，较2023年12月31日约2639.63亿元减少约73.60亿元。
资产借贷比率（借贷总额除以总资产）约为52.8%（2023年12月31日：48.6%）。流动比率（流动资产除以流动负债）约为1.0倍（2023年12月31日：1.0倍）。
于报告期末，该集团的现金及银行结余（包括受限制现金）合共约为186.77亿元，较2023年末的214.32亿元减少约27.55亿元，其中受限制现金约为57.98亿元及预售监管资金约为60.11亿元。
如此看来，扣除受限制现金与预售监管资金后，世茂集团在手现金仅有68.68亿元。
但报告又显示，其2566.03亿元借贷总额中，一年以内到期的银行借贷、其他金融机构借贷以及债券总额达1532.57亿元，占比59.73%；一年以内到期的优先票据为483.34亿元，占比18.84%。
庞大的短期负债与有限的在手现金形成强烈对比，如何化债仍是难题。
事实上，世茂集团早在2022年7月宣布债务违约，去年多笔美元债和境内债券已经分别违约及展期。
到了今年3月份，根据重组方案，世茂集团为债权人提供了短期工具、长期工具、强制可换股债券、不同工具的组合四个选项，以满足计划债权人的不同偏好。
同时，世茂集团控股股东许荣茂也将未偿还的股东贷款交换为新的长期票据和强制可转换债券。
据悉，世茂集团之前曾对未来10年公司的现金流进行了预测，2023-2033年期间，公司所得款项净额估计约为每年40亿元-400亿元。预测现金流主要来自于两方面，来自集团以及其合营企业及联营公司开发的现有开发项目以及酒店经营、其他商业运营所得运营收入。
2023-2033年期间产生的累计无杠杆营运现金流量总额估计约为2000亿元至2500亿元，其中估计酒店及其他商业运营产生的累计营运现金流量净额合共大约在60-100亿元。此外，规模最大的前20个项目及前20个城市分别占截至2022年12月31日的开发净值计算约50%及70%。
拉长时间线来看，世茂集团在许世坛带领下，至少还要十年才能走出债务困境，而在父亲退休之后，这一切唯有靠许世坛独力支撑。
