从最初的资产收购乃至整体上市预期，到如今的关联资产收购细节的披露，在经历了长达2年多的时间后，五粮液广为诟病的大宗关联交易问题的解决总算迈出了实质性一步。但是，这一步并没有迎来市场的欢呼，收购价格偏高、没有诚意、资产盈利能力不足等等争议声不绝于耳。自收购报告公布后，公司股价连续大跌，投资者毫不掩饰用脚投票的态度。
公司
资产收购减少关联交易20亿
2月24日，五粮液关联资产收购的神秘面纱终被揭开，五粮液将用约38.18元现金收购普什集团直接及间接持有的3D公司100%股权，普光公司100%股权，普拉斯100%股权和环球集团直接持有的神州玻璃100%股权，格拉斯100%股权。
普什集团、环球集团均为五粮液集团控制的企业，拟收购的这5家公司长期为五粮液提供包装等各种产品，产生了不小的关联交易费用。而此次关联资产整合完成后，五粮液预计关联交易额将减少18亿元至20亿元，2008年年报显示，公司主营收入为80亿元，关联交易总金额约为65亿元，关联交易金额占到了主营收入的80%以上。公司称，计划在2010年底之前逐步将关联企业纳入上市公司旗下，同时减少关联交易。
虽然此次关联资产收购迈出了实质性的一步，但市场对此却并不兴奋，2月24日，公司股价下跌5.02%，25日下跌2.92%，26日下跌3.53%。有业内人士称，在这份争议颇多的收购方案中，隐藏了许多难以令市场信服的细节，如收购资产的估值合理性值得怀疑，购入资产的盈利能力也低于预期等等。
券商
注入资产估值高盈利一般
就在五粮液发布收购公告后，各券商也陆续发布了研究报告。平安证券的研究报告称，五粮液拟收购资产的整体盈利能力一般，酒业直接相关业务的毛利率高，非直接相关业务毛利率低，2008年前8个月，这5家公司加总计算整体毛利率仅为14.8%，远低于五粮液2008全年54.4%的水平；年化ROE仅为6.9%，远低于五粮液2008全年17.3%的水平，且呈逐年下降之势。
另外，38亿元的评估值也惹来颇多争议，公告显示，3D公司的账面值为4959.4万元，评估值为2.4亿元，增值率为384.77%；普光公司增值率为263.38%；神州玻璃增值率为706.9%。兴业证券研究报告称，此次资产评估中公司设备增值占了很大部分，而且增值这部分，主要是评估时延长了原有设备预计使用年限，从而减少应计折旧来提高评估价值。但事实上，对于设备新旧程度、价值和具体使用年限很难作出准确的判断，因此，通过延长设备预计使用年限来提高评估价值是不够合理的。
东海证券食品行业研究员卢媛媛对记者表示，38亿元的收购资金相比之前的预期已经有所降低，只不过购买的这块资产盈利能力不是很好，让人觉得有些贵。但是，从另一方面看，公司手握58亿元的银行存款，收购这部分资产总比存银行强。
尽管对收购方案的细节有诸多意见，记者发现，各券商仍给予了五粮液增持、推荐的评级。卢媛媛称，这主要是对公司未来调整与进出口公司的结算价格有预期，这才是整个关联交易的重点。
内部人士
证实结算价格已上提
据了解，宜宾五粮液进出口公司是五粮液集团的下属子公司，主要负责将五粮液集团内各子公司的产品推向国际市场和所需设备、技术的进口。而五粮液白酒类产品的出口也是全权委托进出口公司代理。从2005年起，五粮液还进一步将内销部分酒类委托给进出口公司代理，形成了由五粮液→五粮液供销有限公司→进出口公司→各销售商的特殊的销售体系。
从关联销售的金额看，进出口公司一直都是公司最大的关联交易方，2008年五粮液销售货物等关联交易金额41.64亿元，占营业收入比例达到53.16%，其中，与进出口公司的关联销售交易金额41.36亿元，占总销售关联交易比重的99.31%。而五粮液与进出口公司的产品结算价格却远远低于市场价，上市公司的利润也由此渠道流入了五粮液集团，这是整个关联交易中最为市场所诟病的地方。
不过，此次资产收购并不涉及进出口公司，这反而成为了市场预期。在去年8月发布的关联资产收购预案中，公司表示，将在此次交易完成后，公司向进出口公司销售酒类产品的价格将按市场定价原则确定。
其实，五粮液在去年底已经调整了与进出口公司的结算价格，只是没有披露而已，预计在4月3日的股东大会上，公司会就这一项进行表决，同时在会后进行披露。一位不愿透露姓名的券商研究员告诉记者。他估计，公司未公告则说明上提的幅度并不大。
对这一消息，昨日，记者从五粮液某高层人士那里获得了证实，他称这是内部价格协议，并不需要披露，但对于提价的幅度，该人士没有透露。
市场表现
多次炒作资产收购预期
从2006年开始，五粮液最被市场关注的焦点就是解决巨额关联交易问题，如何解决，集团整体上市？资产收购？各种猜测和联想伴随了公司股价近2年多的涨涨跌跌。
2006年4月28日起，五粮液走出了连续三涨停的走势。随后公司发布的公告中并未提及整体上市或资产收购的问题，股价继续上涨。5月23日，在股票价格最高涨幅超过60%后，五粮液公告，首次公开提及整合普什集团事项，称公司正积极推进，预计不久后正式启动，二级市场股价也开始了又一波上涨。
6月28日，五粮液公司不得不再度发布澄清公告。
但是，一晃几个月时间过去了，收购普什集团的计划却迟迟没有启动，二级市场的预期也归于平淡。直到2006年11月，市场又开始流传五粮液的收购的传闻，股价开始飙升，这一次直接从11月初的12元左右猛涨至2007年1月23日的盘中最高价33.18元，上涨幅度高达176.5%。
2007年1月23日，公司发布了澄清公告，表示五粮液集团未考虑整体上市事宜，收购普什集团并无新的计划和方案。当日，股价下挫1.94%。
之后，在不断的传闻、澄清中，五粮液的股价也随着涨涨跌跌，股价最高被推至80多元。
在2007年年度报告中，董事会提出通过3年时间将集团下属与酒类生产关联度高的部分酒类相关资产收购到上市公司中来，逐步减少关联交易额度。
2008年7月21日，五粮液停牌，商讨有关关联资产收购的问题。
8月2日发布了关联交易预案，公司拟以现金向普什集团购买其直接及间接持有的3D公司、普光科技公司100%股权，以现金向环球集团购买其持有的神州玻璃、格拉斯玻璃100%股权。8月4日，股票复牌。
2009年2月24日，发布拟收购资产的评估报告，股价连续大跌。
（来源：每日经济新闻 作者：李文艺）
